(บทความนี้มีคำตอบว่าเหตุใด PUT DW ถึงมีในตลาดน้อยกว่าฝั่ง CALL DW)

คำถามนี้คงเป็นคำถามที่นักลงทุนหลายๆ คนสงสัยมานานแล้วว่าทำไมในกระดานถึงมี DW สำหรับเก็งกำไรขาลง หรือ DW ฝั่ง Put น้อยนักเมื่อเทียบกับ DW ฝั่ง Call … ทั้งที่ตัว DW เป็น Products ที่ถูกออกแบบมาให้นักลงทุนนั้นสามารถทำกำไรได้ทั้งขาขึ้นและขาลง …

PUT DW หายไปไหน?

ซึ่งสาเหตุหลักนั้นมาจากกลไกการทำราคาของ Market Maker เพราะว่า DW ฝั่ง Put นั้น ผู้ออกต้อง “ป้องกันความเสี่ยง” (Delta hedge) ด้วยการ “Short หุ้น” ซึ่งบางครั้งก็น่าสงสัยว่าหุ้นที่จะต้อง Short ก็หุ้นตัวเดียวกันกับหุ้นที่จะซื้อแท้ทีตอนซื้อทำได้ ทีตอน Short ทำไมดันทำไม่ได้ซะอย่างนั้น วันนี้ผมจะมาอธิบายแบบละเอียดยิบ ชนิดไม่เคยได้ยินได้ฟังมาจากที่ไหนแน่นอน

อันดับแรก

หุ้นที่จะ Short เพื่อทำการป้องกันความเสี่ยงหรือการทำ Delta hedge เมื่อผู้ออกต้องการขาย Put DW นั้นต้องผู้ออกจำเป็นที่จะต้อง “ยืมหุ้น” มาก่อน ! (ถ้ามีหุ้นแล้วขาย เรียก Sell แต่ถ้าไม่มีหุ้นแล้วเราอยากขายก่อน เราต้อง “ยืม” มาเพื่อขายหรือเรียกว่า Short ) …

ถ้าผู้ออกอยากซื้อหุ้นเพื่อ Hedge เค้าก็ไปซื้อบนกระดานซื้อขายกัน แต่การยืมหุ้นไม่มีกระดานยืมหุ้นแบบนั้น (ในอนาคตแอดมินอยากให้ตลาดหุ้นมี ตัวกลางแบบ Agoda ก็น่าจะดีไม่น้อยเลย ^^) ซึ่งผู้ออกแต่ล่ะรายก็ต้องเอาหุ้นจากแหล่งต่างๆ เช่น ลูกค้าของผู้ออกเองที่ยินยอมให้ยืมเพื่อแลกกับค่าธรรมเนียม ทั้งนี้ลูกค้าที่ให้ยืมหุ้นมานั้น ผู้ออกไม่สามารถนำมายืมต่อได้เต็มจำนวน ต้องกันบางส่วนเผื่อผู้ให้ยืมขายหุ้นได้ทันที ซึ่งถ้าให้ยืมหุ้นทั้งหมดที่มีอยู่ แล้วผู้ให้ยืมเกิดขายหุ้น ณ วันที่ T+3 โบรคจะไม่มีหุ้นไปส่งมอบให้กับโบรคอื่น (Clearing House)

สรุปง่ายๆว่าถ้าผู้ออกรายไหนมี “ฐานลูกค้า” มากกว่า ย่อมได้เปรียบในการออก DW Put ที่มากกว่า แต่ก็ยังมีข้อจำกัดโดยสามารถยืมหุ้นได้แค่บางส่วนนั่นเอง …

อันดับที่สอง

ถึงแม้จะมีการกันจำนวนหุ้นบางส่วนไว้เพื่อส่งมอบแล้ว แต่พฤติกรรมการลงทุนของนักลงทุนในหุ้นแต่ละตัวไม่เหมือนกัน เช่นหุ้นใน SET50 นักลงทุนมักจะลงทุนระยะยาวมากกว่า และมีจำนวนเงินลงทุนมากกว่า หุ้นใน SET51 – 100 ดังนั้นระดับในการกันจำนวนหุ้นในแต่ละตัวจึงไม่เท่ากัน ยิ่งหุ้นไหนมีคนถือหลายราย เป็นเวลานาน และถือเป็นจำนวนมากก็มีสัดส่วนในการกันที่น้อยกว่าหุ้นที่มีการซื้อขายเปลี่ยนมือกันบ่อยๆ ดังนั้น การออก DW ขา Put อาจเจอปัญหาว่าในช่วงแรกมีหุ้นให้ยืมได้ แต่เมื่อผ่านไปซักระยะก็อาจไม่สามารถยืมหุ้นมาป้องกันความเสี่ยงได้

อันดับที่สาม

ข้อจำกัดของการยืมหุ้นนั้นค่อนข้างเยอะมาก เนื่องจากสำคัญสิทธิประโยชน์จากการขึ้นเครื่องหมายต่างๆ นั้นมีความซับซ้อน ยกตัวอย่างเรื่องเงินปันผล ถ้านักลงทุนให้ยืมหุ้นข้ามช่วง XD ก็จะไม่ได้เงินปันผล แต่จะได้ในชื่อที่เรียกว่า “” ในจำนวนเงินที่เท่ากัน แต่มันมีความซับซ้อนซ่อนเงื่อนตรงที่ ถ้าเงินปันผลดังกล่าวมาจากสิทธิประโยชน์ BOI เวลาไเงินชดเชยเงินปันผลด้เงินปันผลจะได้เต็ม 100% โดยไม่โดนหักภาษี ต่อมาความซับซ้อนที่สอง เงินปันผลสามารถนำไป “เครดิตภาษี” เงินได้บุคคลธรรมดาได้ แต่เงินชดเชยเงินปันผล สรรพากรไม่ให้สิทธิทั้งสองอย่างนะครับ เงินชดเชยเงินปันผลถึงแม้จะมาจาก BOI ก็จะโดนหักภาษี 10% และไม่สามารถนำไปเครดิตภาษีตอนปลายปีได้ด้วย ไหนจะให้ Warrant ไหนจะเพิ่มทุนอีก นั่นทำให้ผู้ออกต้องคืนหุ้นแก่ผู้ให้ยืม ดังนั้นถ้ามีการออก DW คร่อมช่วงเวลาดังกล่าวแล้ว ก็ไม่สามารถยืมเพื่อป้องกันความเสี่ยง หรือการทำ Delta Hedge ได้ ซึ่งแปลว่าผู้ออก DW จะไม่มีสถานะป้องกันความเสี่ยงในช่วงเวลานั้นเลย

อันดับที่สี่

อันดับสุดท้าย ด้วยมุมมองส่วนตัวของนักลงทุน จึงไม่ยอมให้ยืมหุ้น ไม่ว่าจะเป็นเรื่องค่าธรรมเนียมที่น้อยเมื่อเทียบกับผลกำไรของหุ้น ความกลัวที่คนยืมเอาไป Short เพื่อทุบราคาหุ้น หรือแม้กระทั่งยืมหุ้นแล้วแอบยักยอกเอาไปที่เป็นคดีความกันอยู่ บางครั้งบางคราวก็เป็นเจ้าของกิจการเองต้องการรักษาสิทธิในบริษัท หรือสิทธิการประชุมผู้ถือหุ้น ทำให้หุ้นจำนวนมากที่อยู่ในมือนักลงทุนรายใหญ่เหล่านี้ไม่สามารถยืมได้นั่นเอง

สรุปจากทั้งหมด 4 ข้อ

จากข้อจำกัดทั้งสี่ข้อนี้ หลายๆ ท่านคงเคยได้ยินแต่ว่า สาเหตุที่ผู้ออก DW ไม่ค่อยออกฝั่ง Put อ้างแต่ว่าไม่มีหุ้น Short แต่ไม่ทราบสาเหตุว่าทำไม มาวันนี้คงไขข้อกระจ่างขึ้นมากแล้วนะครับ ทีนี้ขอแถมเพิ่มเติม ว่าแล้วทำไม SET50 Futures ในตลาดฯ TFEX ยังมีฝั่ง Short ได้เยอะแยะเลย เค้าไปยืม SET50 มาจากไหนหล่ะ ก็ต้องขอตอบว่า SET50 Futures นั้นเป็นการสร้างสัญญาระหว่างผู้ซื้อกับผู้ขายโดยตรง โดยไม่มี Market Maker มาทำราคาให้ ซึ่งจะสังเกตได้ว่า SET50 Futures ในบาง Series นั้นมีจำนวนสัญญาที่ซื้อขายน้อยมากๆ นั่นเองครับ