สัปดาห์ก่อนๆ ยังเป็นที่งุนงงกันว่าอัตราดอกเบี้ยพันธบัตรสหรัฐอายุ 10 ปี ที่มักจะขึ้นๆ ลงๆ เกาะระดับอัตรา 3% อยู่ดีๆ ก็ขึ้นพรวดเดียว ไปที่ระดับ 3.2% กว่าๆ แล้วขึ้นไปแบบเหนียวแน่นไม่ลงจากระดับดังกล่าวง่ายๆ หากไม่นับช่วงที่ตลาดหุ้นสหรัฐดิ่งลงกว่า 3% แล้วเกิดคำวิจารณ์ของประธานาธิบดี โดนัลด์ ทรัมป์ ต่อการขึ้นดอกเบี้ยของธนาคารกลางสหรัฐหรือเฟดว่าทำด้วยความรวดเร็วเกินไปแล้วทำให้อัตราดอกเบี้ยพันธบัตรสหรัฐย่อลงต่ำกว่าละ 3.2%

สิ่งที่ถกเถียงกันเป็นอย่างมาก ได้แก่ สาเหตุของการขึ้นของอัตราดอกเบี้ยพันธบัตรดังกล่าวแบบพรวดเดียวนั้นเกิดจากอะไร หากพิจารณาช่วงเวลาที่ดอกเบี้ยดังกล่าวขึ้นมานั้น พบว่าไม่มีเหตุการณ์สำคัญเกิดขึ้นในช่วงนั้น โดยการประชุมเฟดที่ขึ้นอัตราดอกเบี้ยนโยบายก็เกิดขึ้นไปเกือบ 2 สัปดาห์ก่อน ส่วนตัวเลขการจ้างงานและค่าจ้าง ก็ยังไม่ได้มีการประกาศแต่อย่างใดในวันก่อนหน้า และคงไม่มีใครที่สามารถล่วงรู้ก่อนว่าข้อมูลอีก 3-4 วันที่จะประกาศออกมาเป็นเช่นไร โดยนักวิเคราะห์ส่วนใหญ่มักจะชี้ไปที่อุปสงค์ตลาดพันธบัตร ซึ่งกองทุนที่ลงทุนเพื่อการเกษียณหรือ Pension มีการขยับเปลี่ยนสัดส่วนของพอร์ตโฟลิโอออกจากพันธบัตรอายุ 10 ปี บ้างก็บอกว่ากรรมการเฟดหลายท่านให้ความเห็นแบบ Hawkish ที่จะขึ้นดอกเบี้ยนโยบายในปีนี้และปีหน้า รวมทั้งสิ้นอีก 4 ครั้ง ซึ่งตรงนี้ถือว่าฟังไม่ค่อยขึ้นมากนัก เนื่องจากการให้ความเห็นนี้เกิดขึ้นอย่างคึกคักหลังประชุมเฟด

แล้วด้วยสาเหตุใดกันถึงเป็นเช่นนั้น สำหรับผม มองว่าเกิดจากการกล่าวสุนทรพจน์ของนายจอห์น วิลเลียมส์ ประธานธนาคารกลางสหรัฐหรือเฟดสาขานิวยอร์ค โต้โผใหญ่ด้านการบริหารว่า ด้วยขึ้นลงอัตราดอกเบี้ยนโยบายของเฟดชุดนี้ แบบเปิดไต๋แนวทางการดำเนินนโยบายการเงินยุคใหม่เป็นครั้งแรก ที่กล่าวไว้ช่วงปลายสัปดาห์ก่อนที่อัตราดอกเบี้ยพันธบัตรจะสูงขึ้นแบบพรวดเดียวในต้นสัปดาห์ต่อมา ว่าสิ่งที่เรียกกันว่า r- star หรืออัตราดอกเบี้ยที่ทำให้เศรษฐกิจไม่ร้อนแรงจนเกิดอัตราเงินเฟ้อที่เกินกว่าเป้าหมายและเศรษฐกิจไม่ซึมเกินไปจนอัตราการว่างงานเกินระดับที่เป็นเป้าหมายนั้น ไม่เหมาะสมต่อการประยุกต์ใช้กับเศรษฐกิจสหรัฐในชั่วโมงนี้แล้ว โดยนายวิลเลียมส์บอกว่า ถึงเวลาแล้วที่จะยกเลิกการใช้ r- star ในตอนนี้ เนื่องจากในขณะนี้เศรษฐกิจที่เข้าสู่ภาวะปกติ ไม่จำเป็นต้องมีอัตราดอกเบี้ยที่เป็นหลักไว้เป็น Benchmark อีกต่อไป เนื่องจากความไม่แน่นอนของการประมาณการณ์ระดับ r- star ที่เหมาะสมถือเป็นผลเสียมากกว่าผลดีต่อการดำเนินนโยบายการเงินในปัจจุบัน

จุดนี้ ถือว่าช็อคความคาดหวังของนักเศรษฐศาสตร์ในตลาดเป็นอย่างมาก เนื่องจากนายวิลเลียมส์ถือเป็นผู้ที่ปลุกปั้นแนวคิด r- star เพื่อใช้เป็นหลักยึดของการขึ้นลงอัตราดอกเบี้ยนโยบายสำหรับธนาคารกลางว่าอยู่ในระดับที่สูงหรือต่ำกว่าระดับที่เหมาะสม ก่อนที่จะพูดถึงผลกระทบว่าแนวคิดใหม่นี้จะส่งผลต่อการขึ้นลงดอกเบี้ยของเฟดอย่างไร จะขอกล่าวถึงเหตุผลที่นายวิลเลียมส์ให้ไว้ ดังนี้

นายวิลเลียมส์กล่าวว่าเศรษฐกิจสหรัฐ ในมุมของเฟดนั้น สามารถแบ่งได้เป็น 3 ช่วง ดังนี้

1. ช่วง Lift-off คือตั้งแต่ช่วงหลังเกิดวิกฤติซับไพร์ม ซึ่งเฟดดำเนินนโยบายแบบไม่ปกติ ทั้ง QE และลดอัตราดอกเบี้ยนโยบายจนเหลือศูนย์

2. ช่วง Normalization คือตั้งแต่เดือน ธ.ค. 2015 ที่ตัวเลขเศรษฐกิจสหรัฐเริ่มดีขึ้นเล็กน้อย ทว่าแบบเป็นระบบ ซึ่งเฟดตัดสินใจกลับมาขึ้นอัตราดอกเบี้ยนโยบายเป็นครั้งแรก โดยเฟดยังต้องขึ้นดอกเบี้ยแบบระมัดระวังไม่ให้เศรษฐกิจสะดุดกลับไปชะลอตัวอีกรอบ

3. ช่วง Normal ซึ่งหมายถึงในตอนนี้ เป็นช่วงที่เฟดสามารถขึ้นลงอัตราดอกเบี้ยนโยบายได้แบบที่ทำกันเศรษฐกิจก่อนเกิดวิกฤตแฮมเบอร์เกอร์ โดยการที่เศรษฐกิจสหรัฐเติบโตเกิน 3% อัตราการว่างงานต่ำกว่า 4% และอัตราเงินเฟ้ออยู่ที่ราว 2% ซึ่งถือว่าดีกว่าช่วงก่อนวิกฤติเสียด้วยซ้ำ โดยนายวิลเลียมส์เห็นว่าการขึ้นดอกเบี้ยนโยบายควรพิจารณาข้อมูลเศรษฐกิจล่าสุดเป็นหลัก โดยที่ r- starไม่ได้มีประโยชน์เหมือนช่วง 2 ระยะก่อนหน้า

แล้วผลกระทบต่อนโยบายเฟดจากการยกเลิก r- star มีอะไรบ้าง ผมมองว่า มีดังนี้

1. การขึ้นอัตราดอกเบี้ยของเฟดสามารถขึ้นได้โดยไม่ต้องพะวงถึงอัตราดอกเบี้ยที่มักจะมองว่าเป็น Limit อย่าง r-starในยุคที่เศรษฐกิจร้อนแรง ซึ่งนั่นหมายถึงว่าเฟดย่อมมีความเป็น Hawkish มากกว่าเดิม โดยขึ้นดอกเบี้ยได้แบบไม่ต้องมี Benchmark ใด

2. โอกาสที่จะเกิดเส้นโค้งอัตราดอกเบี้ยมีความชันติดลบหรือ Inverted yield curve มีสูงกว่าเดิมเนื่องจากอัตราดอกเบี้ยนโยบายซึ่งเป็นอัตราดอกเบี้ยระยะสั้นสามารถที่จะขึ้นได้สูงกว่าเดิม ในขณะที่อัตราดอกเบี้ยระยะยาวยังใช้กลไกการกำหนดที่เหมือนเดิม

ท้ายสุด มาถึง 2 คำถามสำคัญ ต่อจากนี้ คือ หนึ่ง นายวิลเลียมส์ เห็นว่า r-star ไม่มีประโยชน์นั้น ด้วยหลักฐานเชิงวิชาการ หรือ แค่นายวิลเลียมส์ เพียงคล้อยตามประธานเฟด พาวเวลที่กล่าวไว้ก่อนหน้านี้ ตรงนี้ผมไม่แน่ใจเท่าไหร่ว่ามาจากสาเหตุใด ทว่าที่น่าสังเกตคือไม่ว่าจะเป็นยุคของเจเน็ต เยลเลน หรือ ยุคเจย์ พาวเวล เป็นประธานเฟด นายวิลเลียมส์ไม่เคยโหวตสวนความเห็นของประธานเฟดแม้แต่ครั้งเดียว และ สอง นายพาวเวล จะได้รับอิทธิพลในจุดยืนการขึ้นดอกเบี้ยจากประธานาธิบดีทรัมป์หรือไม่ หากตลาดหุ้นสหรัฐยังเป็นขาลงต่อเนื่องก่อนเลือกตั้งกลางเทอมในเดือนพฤศจิกายนนี้

ที่มาบทความ: http://www.bangkokbiznews.com/blog/detail/645729