สัปดาห์ก่อนนายกรัฐมนตรีได้ประกาศ “เปิดประเทศ” ให้ชาวต่างชาติที่มาจากประเทศที่มี “ความเสี่ยงต่ำ” และได้รับการฉีดวัคซีนป้องกันโควิด-19 ครบถ้วนแล้ว สามารถเดินทางมาเที่ยวประเทศไทยได้อย่างไม่ต้องกักตัว ตั้งแต่วันที่ 1 เดือนพฤศจิกายน 2564 เป็นต้นไป ข่าวนี้ทำให้วันรุ่งขึ้นดัชนีตลาดหลักทรัพย์ปรับเพิ่มขึ้น 10 จุด แม้ว่าจะไม่มาก แต่เมื่อคำนึงถึงว่าดัชนีตลาดหุ้นต่างประเทศในวันนั้นต่างก็ไม่ดีนักก็ต้องถือว่านั่นเป็น “ข่าวดี” ที่ประชาชนและนักลงทุนต่างก็ตื่นเต้นที่คาดว่าภายในช่วงสิ้นปีนี้การท่องเที่ยวจะดีขึ้นมาก และนั่นก็จะหมายถึงว่าเศรษฐกิจโดยรวมก็น่าจะเริ่มฟื้นตัวและจะดีขึ้นอีกมากในปีต่อไป ราคาของหุ้นโดยรวมจึงปรับตัวขึ้น และหุ้นที่เกี่ยวกับการท่องเที่ยวโดยตรงทั้งจากต่างประเทศและในประเทศก็ปรับตัวขึ้นไปมากยิ่งกว่า นักวิเคราะห์และ “นักเก็งกำไร” ซึ่งมีเพิ่มขึ้นมากในช่วงโควิดต่างก็แนะนำให้ซื้อหุ้นและเข้าซื้อหุ้นโดยเฉพาะที่จะได้รับผลดีจากการเปิดเมืองโดยตรง ยิ่งได้ผลดีมากเท่าไร ก็น่าซื้อมากขึ้นเท่านั้น แต่ผมเองกลับมีความรู้สึกว่านี่อาจจะเป็น “ความเสี่ยง” ที่จะซื้อหุ้นแพงที่เกิดจากแรงกระตุ้นของการเก็งกำไรและการมองโลกในแง่ที่ดีเกินไป

ประเด็นของผมก็คือ การฟื้นตัวของการท่องเที่ยวและเศรษฐกิจนั้น อาจจะดีขึ้นเร็วในช่วงแรก อาจจะซัก 1 ปี  อานิสงค์ส่วนหนึ่งจาก “Pent-Up Demand” หรือความต้องการที่เพิ่มขึ้นแรงทันทีเพราะกิจกรรมถูก “อั้นไว้” ไม่สามารถทำได้มานาน แต่เมื่อได้ทำแล้ว หลังจากนั้นความต้องการก็จะกลับสู่ภาวะปกติซึ่งก็อาจจะเติบโตช้าลงมากในปีต่อ ๆ ไปซึ่งน่าจะเกิดจากการที่ประชาชนมีหนี้สินมากขึ้น  รายได้ไม่ได้เพิ่มขึ้น คนแก่ตัวลง และอาจจะบริโภคสิ่งที่เคยบริโภคบางอย่างน้อยลงเนื่องจากมีการเปลี่ยนแปลงพฤติกรรมในช่วงเกือบ 2 ปีของการระบาดของโควิด-19 ทั้งหมดนั้นทำให้การเติบโตในระยะยาวซัก 3-4 ปีจากนี้อาจจะค่อนข้างต่ำ ซึ่งทำให้บริษัทจดทะเบียนจำนวนมากไม่สามารถเติบโตได้มากนัก และนั่นก็นำไปสู่มูลค่าหุ้นของกิจการที่จะ “ไปไม่ไกล” จากระดับที่เคยสูงสุดก่อนหน้าที่จะเกิดโควิดระบาดเมื่อสิ้นปี 2562

ลองมาดูหุ้นที่น่าสนใจในแต่ละกลุ่มโดยเฉพาะที่มีราคาเพิ่มขึ้นแรงเพราะผลของการประกาศเปิดเมือง โดย “กรอบความคิด” ของผมก็คือ ผมมีความเชื่อว่าโควิด-19 นั้น ได้ทำลายหรือทำร้ายเศรษฐกิจไทยค่อนข้างรุนแรงและเกิดขึ้นในภาวะที่เศรษฐกิจไทยกำลังอ่อนแอและอาจจะกำลังอิ่มตัวเนื่องจากโครงสร้างประชากรที่กำลังแก่ตัวลงอย่างรวดเร็วประกอบกับการที่ระบบการปกครองและโครงสร้างของสังคมไทยมีปัญหาค่อนข้างมากซึ่งจะส่งผลให้ไม่สามารถพัฒนาเศรษฐกิจต่อไปได้อีกมากอย่างที่เคยเป็นและอาจจะกลายเป็นสังคมที่ “ติดกับดักรายได้ปานกลาง” ไปอีกนาน ซึ่งนั่นก็จะส่งผลให้ราคาหุ้นที่อาจจะนิ่งเป็น “Sideways” ไปอีกนานหลังจากที่ปรับตัวขึ้นไปจนถึงระดับเมื่อก่อนสิ้นปี 2562 แล้ว

หุ้นตัวแรกคือหุ้นสนามบินซึ่งมีแค่ตัวเดียวก็คือ AOT และราคาปรับตัวขึ้นไปแรงมากในวันแรกหลังประกาศ อาจจะเพราะการบินที่จะเปิดขึ้นรับกับการท่องเที่ยวที่ต้องใช้บริการของบริษัทอย่างแน่นอน  นั่นทำให้นักลงทุนต่างก็เห็นว่าจะได้ประโยชน์เต็มที่จึงเข้ามาแย่งซื้อกันมากมายจนมูลค่าหุ้นนั้นใกล้เคียงกับราคาเมื่อสิ้นปี 2562 ที่เป็นจุดสูงสุดไปแล้ว อย่างไรก็ตาม ถ้าดูตามการคาดการณ์ของคนที่อยู่ในวงการท่องเที่ยวจากต่างประเทศ ก็จะพบว่านักท่องเที่ยวจะเดินทางมาประเทศไทยแค่ประมาณ 10 ล้านคนในปี 2565 และกว่าจะเพิ่มขึ้นเป็น 40 ล้านคนเท่ากับปี 2562 ก็คงจะใช้เวลาอีกไม่น่าจะน้อยกว่า 3 ปีในปี 2567 ดังนั้น ราคาหุ้นที่เป็นอยู่ของ AOT จึงเป็นการมอง “ล่วงหน้า” ไปไกลมากว่า จำนวนนักท่องเที่ยวจะกลับมาเมืองไทยอย่างแน่นอนและจะยังเติบโตต่อไปจนเกิน 40 ล้านคนอีกมาก เป็นหุ้นที่จะโตเร็วมากและค่า PE ของหุ้นที่สูงระดับ 40 เท่ามาตลอดก็เป็นตัวสะท้อนความเชื่อนั้น

หุ้นตัวต่อไปที่เกี่ยวข้องโดยตรงชัดเจนก็คือการบิน ซึ่งแน่นอนว่าไม่ได้ประโยชน์เท่ากับสนามบินเพราะมีคู่แข่งจำนวนมาก แต่มูลค่าหุ้นปัจจุบันนั้นกลับสูงกว่าสิ้นปี 2562 ไปมากแล้ว แต่ยังต่ำกว่าปี 60 และ 61 ซึ่งเป็น “ปีทอง” อยู่มาก ถ้ามองจากมุมนี้ก็หมายความว่าโควิด-19 อาจจะเป็นสิ่งที่ดีต่อบริษัทในแง่ที่ว่ามันอาจจะ “ทำลายคู่แข่ง” ไปมากกว่ามาก และดังนั้น หุ้นที่ยังอยู่ก็จะได้ประโยชน์และพร้อมที่จะโตต่อไปหลังจากเปิดเมืองแล้ว  นี่เป็นเรื่องจริงหรือไม่เวลาจะเป็นเครื่องพิสูจน์

หุ้นกลุ่มโรงแรมและ/หรืออาหาร นี่คือกลุ่มที่เจ็บหนักมากรอง ๆ จากสองกลุ่มแรกและกว่าที่จะกลับมาทำกำไรเท่าเดิมหลังจากโควิดคงจะใช้เวลายาวนานกว่าเนื่องจากมีการแข่งขันสูงมาก โดยปกติ  กว่าที่ Occupancy Rate หรืออัตราการใช้ห้องพักจะคุ้มทุนก็น่าจะอยู่ระดับ 50-60% ขึ้นไปในโรงแรมแต่ละแห่ง  ดังนั้น กว่าลูกค้าโดยเฉพาะชาวต่างชาติจะกลับมามากพอก็คงกินเวลาหลายปี  นั่นแปลว่าโรงแรมอาจจะขาดทุนต่อไปอีกหลายปีหลังจากที่ขาดทุนหนักมากมาเกือบ 2 ปีแล้ว อย่างไรก็ตาม  ดูเหมือนว่ามูลค่าหุ้นของโรงแรมส่วนใหญ่จะไม่ได้ถูกกระทบอะไรมาก ว่าที่จริงหุ้นโรงแรมส่วนใหญ่ตอนนี้มีมูลค่ามากกว่าก่อนเกิดโควิดเมื่อสิ้นปี 2562 ไปแล้ว ดูเหมือนว่านักลงทุนจะคิดว่าหุ้นโรงแรมนั้นได้ประโยชน์จากการเกิดโควิด-19 ด้วยซ้ำและแม้ว่าจะขาดทุนติดต่อกันหลายปีและผลขาดทุนมหาศาลพร้อม ๆ กับหนี้ก้อนใหญ่มากจนรับแทบไม่ไหว นักลงทุนก็ “รอได้” พวกเขาคิดว่าทรัพย์สินที่มีอยู่นั้น ในที่สุดก็จะสร้างผลกำไรที่สูงมาก เหนือสิ่งอื่นใด ประเทศไทยอย่างไรเสียก็คงเป็นเมืองท่องเที่ยวสำคัญของโลก ดังนั้น โรงแรมจึงมีค่ามากกว่าปกติ

หุ้นห้างหรือพวกช็อปปิ้งมอลรวมทั้งโรงภาพยนตร์ที่ถูกกระทบหนักเพราะต้องปิดไปหลายช่วงเวลา  เมื่อมีการประกาศเปิดเมืองนั้น วันแรก ๆ ห้างก็แทบจะ “ระเบิด” เพราะคน “อัดอั้น” ที่ต้องอยู่กับบ้านมานาน และคนไทยซึ่งมองห้างเป็นที่พักผ่อนหย่อนใจและจับจ่ายใช้สอยและต้องไปแทบจะทุกสัปดาห์จึงต่างก็แห่กันไปใช้บริการ อย่างไรก็ตาม มูลค่าของหุ้นแม้ว่าจะดีขึ้นบ้างแต่ก็ยังไม่ถึงระดับก่อนโควิดในปี 2562 และยังต่ำกว่ามูลค่าห้างในปี 2561 และ 2560 ที่เป็นปีที่น่าจะสูงสุดอยู่มาก  ดังนั้น  เหตุผลที่มูลค่าห้างมีราคาที่ต่ำลงมาเรื่อย ๆ อาจจะเป็นเพราะมีการเปิดห้างมากขึ้นเรื่อย ๆ จน “ล้น” ในช่วงที่ผ่านมาก่อนที่จะเกิดโควิด-19 โควิดทำให้เศรษฐกิจของห้างแย่ลงไปอีกเพราะห้างถูกปิดและคนเข้าห้างน้อยลง  ยิ่งไปกว่านั้น  การค้าขายผ่านอี-คอมเมิร์ซที่เฟื่องฟูขึ้นมากเนื่องจากโควิดก็ยังน่าจะทำให้การค้าขายผ่านห้างแย่ลงในระยะยาว  ดังนั้น  แม้ว่าในที่สุดโควิดก็จะหมดไป   แต่ห้างก็อาจจะไม่ดีเท่าเดิมได้  ดังนั้น  มูลค่าหุ้นห้างจึงไม่ได้ปรับตัวดีเหมือนกลุ่มอื่น ๆ

ร้านค้าขายสินค้าจำเป็นเช่นอาหารหรืออุปกรณ์เครื่องใช้ในบ้านทั้งที่เป็นแนวร้านใหญ่และสะดวกซื้อนั้น  มองในแง่พื้นฐานระยะยาวแล้วน่าจะมีการเปลี่ยนแปลงน้อย  การเกิดโควิด-19 นั้น  ทำให้การเดินทางลดลงไปมาก  ร้านสะดวกซื้อก็น่าจะขายได้น้อยลงมาก  แต่เมื่อโควิดจบ  และคนเดินทางเป็นปกติ  ยอดขายก็น่าจะกลับมา  อาจจะขาดนักท่องเที่ยวต่างชาติไปบ้างเพราะจำนวนยังไม่เท่าเดิมแต่ก็ไม่น่าจะมากนักเมื่อเทียบกับคนไทยทั้งประเทศ  ในส่วนของร้านใหญ่เองนั้น  ผลกระทบต่อยอดขายและกำไรก็อาจจะไม่มากเลย  เพราะมันเป็นสินค้าจำเป็นที่ยังไงคนต้องกินต้องใช้  ภาวะเศรษฐกิจที่ตกต่ำลงไปก็อาจจะทำให้มีการใช้จ่ายลดลงบ้างแต่ก็ไม่น่าจะมากนัก  เพราะคนจะงดใช้สินค้าฟุ่มเฟือยมากกว่า ดังนั้น ทั้งสองกลุ่มนั้น  เมื่อโควิด-19 สงบลงและมีการเปิดเมืองแล้ว  ยอดขายก็คงจะกลับมาเท่าของเดิมก่อนสิ้นปี 2562 ได้ในเวลาไม่นานและดังนั้นมูลค่าหุ้นก็คงจะกลับไปที่เดิมได้ ว่าที่จริงหุ้นห้างขนาดใหญ่นั้นมีมูลค่าหุ้นสูงขึ้นตั้งแต่เกิดโควิดและปัจจุบันสูงกว่าปี 2562 ไปมากแล้ว โควิดก่อให้เกิดผลดีต่อห้างขนาดใหญ่มาก

นิคมอุตสาหกรรมและการก่อสร้างเองนั้น มูลค่าหุ้นบางบริษัทก็ได้ปรับตัวขึ้นไปมากและสูงกว่าก่อนปีโควิดแล้ว โดยเหตุผลที่ถูกนำมาใช้ก็คือ จะมีคนมาลงทุนมากขึ้นหลังจากที่ต้องหยุดไปในช่วงโควิด  อย่างไรก็ตาม การลงทุนสร้างโรงงานในประเทศไทยเองนั้น ดูเหมือนว่าจะเป็นอุตสาหกรรมที่ไม่ค่อยจะสดใสนักเพราะประเทศไทยดูเหมือนว่าจะสูญเสียความสามารถในการแข่งขันให้กับประเทศเศรษฐกิจเกิดใหม่หลายประเทศ เช่น เวียดนามและอินโดนีเซีย เป็นต้น ดังนั้น การที่มูลค่าหุ้นเพิ่มขึ้นสู่จุดที่สูงสุดก่อนโควิดจึงเป็นสิ่งที่น่าเป็นห่วงว่ามันจะไปต่อได้แค่ไหนถ้าอุตสาหกรรมการผลิตโดยเฉพาะการส่งออกอิ่มตัวไปแล้ว

สุดท้ายก็คือ  แม้แต่หุ้นเล็ก ๆ  เช่นหุ้นที่ขายเครื่องสำอางหรือบริการนวดให้กับนักท่องเที่ยวต่างชาติก็พลอยปรับตัวขึ้นแรงเช่นเดียวกัน  ทั้งหมดนั้น  ในฐานะนักลงทุนที่เน้นพื้นฐานระยะยาวของกิจการจะต้องวิเคราะห์และพิจารณาว่ามูลค่าหุ้นที่เพิ่มขึ้นสมเหตุสมผลหรือไม่เพียงใด

ดร.นิเวศน์ เหมวชิรวรากร

ที่มาบทความ: https://blog.settrade.com/blog/nivate/2021/10/18/2575