หุ้นพัฒนาอสังหาริมทรัพย์ตัวหลัก ๆ ที่ทำคอนโดและบ้านขายนั้น  ต้องถือว่าเป็นหุ้นกลุ่มที่มีราคาถูกที่สุดกลุ่มหนึ่งในตลาดหุ้นไทย  หุ้นหลัก ๆ  ที่เป็นผู้นำและมีผลงานที่ดีเป็นที่ยอมรับของคนซื้อบ้านประมาณซัก 10 ตัวนั้น  มักมีราคาถูกมากจนไม่น่าเชื่อ  ค่า PE ของหุ้นมักจะไม่เกิน 10 เท่า  บางตัวแค่ 6-7 เท่า  ค่า PB ก็มักจะไม่เกิน 1 เท่า  ที่เกินก็ไม่มากเป็นหลาย ๆ  เท่าอย่างในกลุ่มอื่น  ที่สำคัญ  ผลตอบแทนจากปันผลต่อราคาหุ้นหรือ Dividend Yield ก็มักจะสูงมาก  ส่วนใหญ่น่าจะเกิน 5%  ต่อปี  บางตัว 7-8% ก็มี  ทั้งหมดนั้นอยู่ภายใต้โครงสร้างทางการเงินของบริษัทที่แข็งแรงพอสมควรคือมีหนี้ไม่เกิน 1 เท่าของส่วนของผู้ถือหุ้น  และที่สำคัญยิ่งกว่านั้นก็คือ  ตัวเลขทั้งหมดนั้นไม่ได้เพิ่งจะเกิดขึ้นในปีนี้  แต่มันเป็นมาน่าจะไม่ต่ำกว่า 4-5 ปีแล้ว  ทำไมหุ้นจึงถูกมากทั้ง ๆ  ที่ตัวเลขผลประกอบการก็ดูดีมาก  ความสามารถหรือความแข็งแกร่งในการแข่งขันของแต่ละบริษัทก็ดู  “ดี” แต่ละบริษัทก็มี “จุดเด่น” หรือเคยเป็น “ดารา” มาอย่างน้อยก็ช่วงเวลาหนึ่ง  ทำไมคนไม่เล่นหุ้นกลุ่มนี้อย่างที่ควร?

ข้อแรก  หุ้นพัฒนาอสังหาริมทรัพย์โดยเฉพาะที่ทำบ้านขายนั้น  โดยธรรมชาติมักจะเป็นกิจการที่ไม่สามารถจะมีความได้เปรียบที่ยั่งยืน  แทบทุกปัจจัยในการแข่งขันนั้นผู้เล่นทุกรายสามารถแสวงหามาได้แม้ว่าจะเข้ามาเล่นไม่นาน  ตัวอย่างเช่น  ปัจจัยในการแข่งขันที่สำคัญมากที่สุดเช่นเรื่องของทำเลที่ตั้งนั้น  ทุกบริษัทสามารถหาซื้อมาได้ด้วยราคาต้นทุนเท่า ๆ  กัน  ไม่มีใครผูกขาดทำเลดี ๆ  ได้คนเดียว  เรื่องของการออกแบบบ้านหรือคอนโดเองนั้น  ทุกบริษัทสามารถจ้างสถาปนิกที่เก่งกาจมีความสามารถได้เท่า ๆ  กันและก็ต้องจ่ายค่าจ้างเท่า ๆ  กัน  ไม่มีใครออกแบบได้เก่งกว่าใคร  เรื่องของการผลิตหรือการก่อสร้างเองนั้น  แทบทุกบริษัทก็จ้างคนภายนอกมาก่อสร้าง  ดังนั้น  ไม่มีใครได้เปรียบทางด้านต้นทุน  ในบางครั้งบางบริษัทก็ลงทุนสร้างบ้านเองด้วยเทคโนโลยีที่เป็น  “พรีแฟ็บ”  ผลิตชิ้นส่วนเช่นโครงบ้านและฝาผนังจากโรงงานทำให้สามารถลดต้นทุนและเวลาก่อสร้างได้  แต่นี่ก็มักจะเป็นการได้เปรียบแค่ชั่วคราว  เพราะหลังจากนั้น  ถ้ามันดี  คู่แข่งหรือคนอื่นก็ทำตามได้เสมอ  บางบริษัทเคยพยายามสร้างความสามารถในการแข่งขันผ่านบริการหลังการขายหรือคุณภาพของการสร้างบ้านที่ “เหนือกว่า”  แต่นี่ก็เช่นเดียวกัน  คู่แข่งทำตามได้ไม่ยาก  นอกจากนั้น  ปัจจัยเรื่องเหล่านี้ก็อาจจะมีน้ำหนักให้คนซื้อบ้านไม่มากพอที่จะทำให้เกิดบริษัทที่เหนือกว่าบริษัทอื่น  ดังนั้น  ในธุรกิจนี้  เราจึงมักจะไม่เห็น  “ผู้ชนะ” อย่างถาวรจริง ๆ  ทุกคน  “เสมอ” กัน ไม่มีซุปเปอร์คอมพานีหรือบริษัทที่  “สุดยอด”

ข้อสอง  ธุรกิจพัฒนาบ้านขายนั้น  เป็นธุรกิจที่คนไม่ซื้อซ้ำ  ซื้อไปแล้วส่วนใหญ่ก็จะไม่ซื้ออีกเป็นเวลาสิบ ๆ  ปีหรือตลอดไป  บริษัทต้องหา “ลูกค้าใหม่” ทั้งหมดทุกปี  นอกจากนั้นทำเลที่ตั้งของโครงการก็เปลี่ยนไปเรื่อย ๆ  ซึ่งบางทีบริษัทก็ไม่รู้เหมือนกันว่าจะมีลูกค้ามากน้อยแค่ไหน  และอีกประเด็นหนึ่งก็คือเรื่องของอัตราดอกเบี้ยการกู้เงินที่มีผลอย่างสูงต่อความสามารถในการซื้อบ้านของลูกค้า  ทั้งหมดนี้ทำให้การคาดการณ์ในเรื่องของผลประกอบการทำได้ไม่แม่นยำ  ทำให้นักลงทุนมีความเสี่ยงสูงกว่าการลงทุนในธุรกิจอื่นที่ขายสินค้าให้กับบุคคลทั่วไปที่สามารถคาดการณ์ยอดขายได้ดีกว่าเพราะลูกค้ามักจะซื้อซ้ำและการตัดสินใจซื้อขึ้นอยู่กับปัจจัยน้อยอย่างเช่นขึ้นอยู่กับรายได้ของตนเป็นหลัก  เป็นต้น  ผลก็คือ  หุ้นพัฒนาอสังหาริมทรัพย์เพื่อขายให้กับบุคคลธรรมดามักจะต้องถูก  Discount หรือให้มูลค่าลดลงเพื่อชดเชยกับความเสี่ยงที่มากกว่า

ข้อสุดท้าย  ธุรกิจอสังหาริมทรัพย์นั้น  มักจะมี Cycle หรือวงจรของความเฟื่องฟูและการตกต่ำที่รุนแรง  ซึ่งบ่อยครั้งก็เกิดขึ้นตามภาวะเศรษฐกิจและอัตราดอกเบี้ยที่มักจะมีความผันแปรไปเรื่อย ๆ  ในอดีตเองนั้น  มีการพูดกันว่าธุรกิจอสังหาริมทรัพย์นั้นมักจะเกิดวิกฤติแทบจะ  “ทุก 7 ปี” เหตุผลอาจจะเป็นเพราะว่าในอดีตนั้น  อัตราดอกเบี้ยก็มักจะขึ้น ๆ  ลง ๆ ไม่ได้นิ่งมายาวนานเหมือนในปัจจุบัน   ภาวะเศรษฐกิจเองก็ขึ้นลงแรงเช่นเดียวกับอัตราเงินเฟ้อ  การจ้างงาน  การลงทุน  การเติบโตของจำนวนแรงงานและคนชั้นกลางที่เข้ามาอาศัยอยู่ในเมืองซึ่งส่งผลต่อความต้องการที่อยู่อาศัยเป็นต้น  ทั้งหมดนี้ทำให้คนที่ลงทุนในหุ้นพัฒนาอสังหาริมทรัพย์ “กลัว” และมักจะไม่กล้าให้ Value หรือมูลค่าหุ้นที่สูง  และนั่นทำให้หุ้นอสังหาริมทรัพย์ประเภทสร้างบ้านขายมีราคาที่ถูกมากแทบจะเรียกว่าถูกที่สุดในหุ้นกลุ่มหลัก ๆ  ในตลาดหลักทรัพย์ในช่วงหลายปีที่ผ่านมา

แต่คนที่เล่นหุ้นขายบ้านและคอนโดในช่วงที่ผ่านมาหลายปีเองนั้นก็ดูเหมือนว่าจะไม่ได้กำไรอะไรนัก  ดูเหมือนว่าสิ่งที่ได้จริง ๆ  ก็คือปันผลที่งดงามเกิน 4-5% ทุกปีเพราะราคาหุ้นส่วนใหญ่ก็แทบจะไม่ไปไหนไกลมาหลายปีทั้ง ๆ  ที่ดูเหมือนว่าบริษัทก็ประสบความสำเร็จในเชิงธุรกิจ  จนกระทั่งถึงปีนี้ที่หุ้นหลายตัวเริ่มจะ “หวั่นไหว”  สัปดาห์ก่อนมีราคาปรับตัวลงแรง  “ยกแผง”  โดยเหตุผลที่ถูกยกขึ้นมาอ้างก็คือ  ธุรกิจถูกมาตรการ LTV ของธนาคารแห่งประเทศไทยที่ควบคุมการซื้อบ้านที่ผู้ซื้อจะต้องจ่ายเงินดาวน์เพิ่มซึ่งทำให้ความต้องการซื้อบ้านลดลง  ประกอบกับภาวะเศรษฐกิจที่ชะลอตัวลงอานิสงค์จากสงครามการค้าระหว่างอเมริกากับจีนที่จะทำให้ยอดขายบ้านและคอนโดลดลงอย่างแรงในระยะเวลาอย่างน้อยปีสองปีนี้  คำถามก็คือ  นี่เป็นเวลาที่จะเข้าซื้อหุ้นหรือไม่?  เพราะหุ้นที่ว่าถูกแล้วก็ยิ่งถูกลงไปอีก  มันน่าสนใจไหมสำหรับ VI ที่เน้นลงทุนระยะยาว?

ผมเองมีการลงทุนในหุ้นอสังหาริมทรัพย์น้อยมากในช่วงกว่า 20 ปีผมเคยซื้อหุ้นในกลุ่มนี้นับครั้งได้ทั้ง ๆ  ที่ในอดีตเป็นกลุ่มที่คนชอบเล่นกันมาก  เหตุผลก็คงเป็นเพราะว่ามันเป็นหุ้นที่คาดการณ์ผลประกอบการยากและไม่มีบริษัทที่โดดเด่นอย่างถาวรจริง ๆ  และราคาหุ้นก็ไม่ถูก  ต่อมาเมื่อหุ้นถูกลงและถูกลงมาก  ผมก็พบว่าสภาวการณ์ทางเศรษฐกิจของประเทศไทยก็เปลี่ยนไปมาก  เฉพาะอย่างยิ่งก็คือ  คนไทยแก่ตัวลงอย่างรวดเร็วและคนรุ่นใหม่มีลูกน้อยมาก  ภายในเวลาอีกไม่นานดูเหมือนจะซัก 10 ปี  คนไทยอาจจะมีจำนวนลดลงอย่างช้า ๆ แบบถาวร  และนั่นก็จะเป็นจุดที่อสังหาริมทรัพย์กลายเป็นธุรกิจ “ตะวันตกดิน”  และนี่ยังไม่นับว่าธุรกิจอสังหาริมทรัพย์ที่ขายคอนโดและบ้านที่ดีมานานเป็น 10 ปีแล้วอาจจะถึงเวลา  “วิกฤติ” ซึ่งจะทำให้คนที่เข้าไปลงทุนต้องเสียหายหนัก  และนั่นก็ทำให้ผมหลีกเลี่ยงลงทุนในธุรกิจขายคอนโดและบ้านเป็นหลัก  บางทีถ้าหุ้นตกลงมามากกว่านี้อีก  มันอาจจะน่าสนใจก็ได้

แน่นอนว่าสิ่งที่ผมคิดอาจจะไม่เกิด  หุ้นพัฒนาอสังหาริมทรัพย์ที่ขายคอนโดและบ้านเองนั้น  หลาย ๆ บริษัทก็มีศักยภาพและบางบริษัทก็เริ่มเข้าไปพัฒนาโครงการแบบอื่น  เช่น  ทำสำนักงานให้เช่า  ทำโครงการชอปปิ้งมอลและคอมเพล็กซ์แบบมิกซ์ยูส  บางบริษัททำโรงพยาบาล ซึ่งเป็นธุรกิจที่ยังโตต่อไปได้อีกนาน  เหนือสิ่งอื่นใดก็คือ  ธุรกิจบ้านและคอนโดที่กำลังจะกลายเป็นตะวันตกดินเองนั้น  ก็น่าจะใช้เวลายาวนานพอสมควรที่จะทำให้บริษัทที่เข้มแข็งโดดเด่นปรับตัวไปทำอย่างอื่นได้  และด้วยโครงสร้างทางการเงินที่เข้มแข็งและบริษัทยังสามารถทำกำไรได้ค่อนข้างดีในระดับหนึ่งประกอบกับความสามารถที่จะจ่ายปันผลอย่างงดงามปีแล้วปีเล่า  หุ้นอสังหาริมทรัพย์ที่เน้นขายบ้านที่มีขนาดใหญ่พอ  มีการบริหารงานและวิสัยทัศน์ที่ดีและมีบรรษัทภิบาลสูง  และสุดท้ายมีราคาหุ้นที่  “ถูกมาก”  ก็อาจจะเป็นการลงทุนที่ดีได้

ที่มาบทความ: http://www.thaivi.org/หุ้นพัฒนาอสังหาริมทรัพ/