บทความเดือนก่อน ผมได้ชวนคุยเรื่องการปรับพอร์ตรับภาวะเงินเฟ้อสูงไปบ้างแล้ว แต่เมื่อตัวเลขเข้ามากระทบตลาดจริง แทบทุกสินทรัพย์ก็ยังผันผวนอย่างน่ากังวล เดือนนี้ผมจึงอยากชวนคุยเรื่องเงินเฟ้ออีกครั้ง ทั้งประเด็นความสัมพันธ์กับสินทรัพย์ต่าง ๆ ในอดีต สาเหตุที่จะทำให้เงินเฟ้ออยู่หรือไม่อยู่กับเราในระยะยาว และนักลงทุนควรปรับพอร์ตอย่างไร ถ้ากระแสเงินเฟ้อสูงจะกลายมาเป็นเทรนด์ที่กลับมาใหม่ในทศวรรษ 2020s

เริ่มต้นด้วยการมองย้อนกลับไปในอดีต การเปลี่ยนแปลงของเงินเฟ้อ มักส่งผลต่อนโยบายเศรษฐกิจ และกลายเป็นส่วนสำคัญของการเปลี่ยน “สินทรัพย์ผู้นำ” ในตลาดการเงินอย่างสม่ำเสมอในหกทศวรรษหลังสุด

ช่วงแรกคือ ปลายทศวรรษ 60s โลกอยู่ในช่วงสงครามเวียดนามและสงครามเย็น การว่างงานในสหรัฐอยู่ในระดับสูง 7-10% นำไปสู่ นโยบายลดภาษี “Get American Moving Again” ของประธานาธิบดีจอห์น เอฟ. เคนเนดี ตามมาด้วยการประกาศ “สงครามกับความยากจน” ของประธานาธิบดีลินดอน จอห์นสัน เงินเฟ้อทยอยปรับตัวสูงขึ้นจาก 1% ไปเป็น 5% (วัดด้วย U.S. Core PCE เฉลี่ยรายไตรมาสปรับเป็นรายปี) การลงทุนที่ดีที่สุดในช่วงนั้นคือ “หุ้น Small-Cap Value”

ต่อจากนั้น ช่วงต้นของทศวรรษ 70s เงินเฟ้อก็ปรับตัวขึ้นต่อเนื่อง จากระดับ 4% ไปทำจุดสูงสุดเหนือ 12% ความแตกต่างที่ชัดเจนของทศวรรษนี้ เกิดจากนโยบายยกเลิกการผูกค่าเงินดอลลาร์กับสินทรัพย์ทางการเงินต่าง ๆ ของประธานาธิบดี ริชาร์ด นิกสัน ตามมาด้วยวิกฤติราคาน้ำมัน ทำให้ “ทองคำ” กลายเป็นสินทรัพย์เด่นแห่งทศวรรษ

แต่เมื่อเงินเฟ้อสูงเกินไป ประธานาธิบดี โรนัลด์ เรแกนก็ประกาศ “สงครามกับเงินเฟ้อ” ในช่วงต้นทศวรรษ 80s ประธานธนาคารกลางสหรัฐ พอล โวลเกอร์ ขึ้นดอกเบี้ยไปสู่ระดับสูงที่สุดในประวัติศาสตร์เพื่อปราบเงินเฟ้อ เมื่อทำสำเร็จก็กลายเป็นช่วงดอกเบี้ยขาลงต่อเนื่อง ส่งผลให้ “บอนด์” กลายเป็นสุดยอดการลงทุนในช่วงสิบปีต่อมา

ตามมาด้วยการทลายกำแพง Berlin และก่อตั้ง NAFTA ในช่วงปลายทศวรรษ 80s นโยบายการต่างประเทศของทั่วโลกเข้าสู่ยุคสร้างพันธมิตรทางเศรษฐกิจ ประกอบกับปลายยุค 90s เป็นช่วงที่ธนาคารกลางหลายที่ทั่วโลก เริ่มกำหนดนโยบายการเงิน Inflation targeting กดดันเงินเฟ้อให้ลดลงจากระดับ 5% ลงไปต่ำกว่า 2% “หุ้น Developed Markets” จึงถูกปลุกขึ้นมาเป็นผู้นำของตลาด

และด้วยนโยบายการเงินที่มุ่งเป้าไปที่การคุมเงินเฟ้อนี้ สองทศวรรษหลังสุด เราจึงพบแต่การแกว่งตัวในกรอบแคบ 1-3% ของเงินเฟ้อ นโยบายเศรษฐกิจกลายเป็นปัจจัยหลักที่กำหนดทิศทางของตลาดการเงิน ชัดเจนที่สุดคือการที่จีนเข้าสู่ WTO หนุนให้ “หุ้น Emerging Market สินค้าโภคภัณฑ์ และอสังหาริมทรัพย์” ปรับตัวขึ้นยกแผงในช่วงทศวรรษ 2000s

จุดเปลี่ยนหลังจากนั้นคือ the Great Financial Crisis ในปี 2008 ที่ทำให้ภาคการเงินและอสังหาริมทรัพย์ในสหรัฐสะดุด กฎเกณฑ์ทางเศรษฐกิจเปลี่ยนตามสโลแกน “Change” ของประธานาธิบดี บารัค โอบามา ขณะที่นโยบายการเงินผ่อนคลายลงอย่างเห็นได้ชัด โดดเด่นที่สุดคือ Quantitative Easing ของประธานธนาคารกลางสหรัฐ เบน เบอร์นันเก้ ที่หนุนให้ “บอนด์ทั่วโลกและหุ้น Technology” กลายมาเป็นสุดยอดการลงทุนจนถึงก่อนวิกฤติโควิดในปัจจุบัน

ในเชิงเปรียบเทียบ นโยบายเศรษฐกิจตอนนี้จึงดูคล้ายกับยุคปลาย 60s ที่เงินเฟ้อสูง ถึงอย่างนั้นก็ยังต้องอาศัยอีกหลายองค์ประกอบสนับสนุน

เพราะอดีตบอกเราว่า ภาวะเงินเฟ้อสูงหรือต่ำมักไม่ใช่ “เหตุการณ์” แต่เป็น “ขั้นตอน” ทางเศรษฐกิจ

เช่นยุคเงินเฟ้อขาขึ้น 70s-80s เริ่มต้นด้วยการขาดดุลการคลัง ตามมาด้วยการเพิ่มสวัสดิการให้ประชาชน จบด้วยการลดมูลค่าดอลลาร์ เงินเฟ้อถึงจะปรับตัวขึ้นได้

และแม้จะเป็นช่วงเงินเฟ้อขาลงที่หลายคนเชื่อว่าเกิดขึ้นง่าย ช่วงปี 90s-2000s ก็แสดงให้เราเห็นแล้วว่าต้องใช้เวลากว่าทศวรรษกว่าที่เงินเฟ้อจะปรับตัวลง แม้จะมีแรงหนุนจากทั้งนโยบายเศรษฐกิจและเทคโนโลยีที่ก้าวกระโดด

ดังนั้น การรับมือเงินเฟ้อของนักลงทุนในทศวรรษนี้ก็ควรเป็น “ขั้นตอน” มากกว่า “สูตรสำเร็จ” เช่นกัน

ถ้าเงินเฟ้อมาจริง สิ่งที่ต้องทำคือ

(1) คำนวณผลตอบแทนคาดหวังของแต่ละสินทรัพย์อย่างเหมาะสม อย่าเชื่อว่าบอนด์ปลอดภัยเสมอ เช่นเดียวกันกับผลตอบแทนของหุ้นทั่วโลกก็อาจอยู่ในกรอบ 5-10% ต่อปี

(2) เพิ่มสัดส่วนการลงทุนในสินทรัพย์ทางเลือกเช่น Real Asset หรือสินค้าโภคภัณฑ์ อย่ามัวแต่จับจังหวะตลาด หรือกลัวกับความผันผวนในระยะสั้นมากเกินไป

(3) หมั่นตรวจสอบสัดส่วนการลงทุนและเหตุผลของการลงทุนทุกครั้งที่มีโอกาส เตือนตัวเองตลอดเวลาว่า เมื่อทิศทางของเงินเฟ้อและนโยบายเศรษฐกิจไม่นิ่ง ก็ไม่มีสินทรัพย์ไหนที่จะดีที่สุดหรือแย่ที่สุดไปตลอด

อย่างไรก็ดี ผมเชื่อว่าการตั้งสมมติฐานทิศทางของเงินเฟ้อ ควรตามดูว่าภาครัฐจะมีบทบาทต่อเนื่องไหม สังคมจะลดการพึ่งพากำลังผลิตจากต่างประเทศหรือผู้อพยพได้มากเท่าไหร่ ไม่ใช่แค่เห็นผลจากราคาสินค้าที่ปรับฐานในปีนี้ หรือมีนโยบายประคองเศรษฐกิจหลังวิกฤติ

นอกจากนั้น สำคัญที่สุดคือธนาคารกลางจะกล้าประกาศ “สงครามกับภาวะเงินฝืด” หรือไม่ เพราะถ้าแค่ “ไม่คิดว่าจะคิดว่าจะขึ้นดอกเบี้ย” เงินเฟ้อสูงก็อาจไม่ใช่ขั้นตอนที่ตลาดจะปรับตัวไม่ทันในระยะยาว

ดร.จิติพล พฤกษาเมธานันท์