เมื่อปี 2022 เป็นปีประวัติศาสตร์ที่สินทรัพย์หลักปรับฐานลงอย่างหนัก เพราะเศรษฐกิจ นโยบายการเงิน และตลาดการเงินเปลี่ยนแปลงต่อเนื่องพร้อมกัน

ปี 2023 จึงเป็นปีที่นักลงทุนหลายท่านมีความหวังว่าพอร์ตของเราจะฟื้นตัวขึ้นบ้าง

อย่างไรก็ดี ธีมใหม่ของตลาดอาจไม่ส่งผลดีกับทุกสินทรัพย์ สำหรับผม การเปลี่ยนธีมที่สำคัญที่สุดคือการออกจาก Lower for Longer หรือ “ดอกเบี้ยที่ต่ำยาวนานผิดปรกติ” ไปสู่ Higher is Here ที่หมายความถึง “ดอกเบี้ยสูงเป็นความปรกติใหม่ของตลาด”

นักลงทุนทุกท่านต้องรู้ให้ทันกับความสูงในหลากหลายรูปแบบ

เรื่องแรกคือ ดอกเบี้ยสูง จะ “สูงไม่เท่ากัน” ในแต่ละจุด ตามมาด้วยการเคลื่อนย้ายของเงินลงทุน

ที่ต้องจับตาเป็นพิเศษคือดอกเบี้ยและยีลด์ในสหรัฐ

ถ้าไม่ผิดไปจากที่ตลาดคาด ดอกเบี้ยนโยบายสหรัฐจะเริ่มปี 2023 ที่ระดับ 4.5%

สูงที่สุดนับตั้งแต่ปี 2007 นักลงทุนที่มีเงินดอลลาร์สหรัฐเป็นพื้นฐาน ไม่จำเป็นต้องแสวงหาผลตอบแทนในต่างประเทศเหมือนทศวรรษที่ผ่านมา

ขณะเดียวกันความสูงนี้ ก็สูงกว่ายีลด์ระยะยาวเสียด้วย

เช่น บอนด์ยีลด์สิบปีลบสามเดือนปัจจุบันอยู่ที่ระดับ -0.8% เทียบกับเฉลี่ยตั้งแต่ปี 1990 ที่ 1.6% มีความเป็นไปได้น้อยที่ตลาดบอนด์จะกลับมาคึกคักทันทีในปีหน้า และอาจต้องรอจนกว่าเฟดจะผ่อนคลายนโยบายการเงิน

Higher is Here จึงจะเป็นภาวะที่แตกต่างสำหรับสินทรัพย์ปลอดภัย ทั้งในมุมที่ดอลลาร์จะเป็น Risk-off Asset ที่แทบไม่มีคู่แข่ง ส่วนการลงทุนจะรวมกันอยู่ที่ตราสารหนี้ระยะสั้นจนกว่าเศรษฐกิจจะฟื้นตัว หรือดอกเบี้ยปรับตัวลง

ด้านสินทรัพย์เสี่ยง คำถามของดอกเบี้ยสูงขึ้นอยู่กับว่า “สูงเทียบกับอะไร” เพราะส่งผลบวกหรือลบกับแต่ละสินทรัพย์แตกต่างจากปรกติ

ตัวอย่างที่ชัดเจนที่สุดคือทองคำ ที่มักเคลื่อนไหวสวนทางกับ Real Yield หรือยีลด์ที่หักด้วยอัตราเงินเฟ้อ

ถ้าดอกเบี้ยสูงแต่เงินเฟ้อสูงกว่า ในภาวะปรกติราคาทองคำมักเป็นขาขึ้น แต่ในช่วงที่ธนาคารกลางมีโอกาสขึ้นดอกเบี้ยต่อเนื่อง ทองคำอาจปรับตัวลงก่อน

ทางกลับกัน เมื่อไหร่ที่ดอกเบี้ยสูงเกินกว่าเงินเฟ้อแล้ว โอกาสจะพลิกลับมาเป็นฝั่งลดดอกเบี้ย หนุนการลงทุนในทองคำทันที

ส่วนหุ้น ควรเทียบว่าดอกเบี้ยสูงกว่าผลตอบแทนคาดหวังจากการลงทุนหรือไม่

ถ้าวัดผลตอบแทนคาดหวังด้วย Long-term Earning Yield ของดัชนี S&P 500 ที่ปัจจุบันแค่ 3.6% จะเห็นว่าปี 2023 จะเป็นปีแรกนับตั้งแต่ปี 2002 (เริ่มมีการเก็บสถิติ) ที่บอนด์ยีลด์สหรัฐสูงกว่าผลตอบแทนคาดหวังจากหุ้น

Higher for Longer จึงเป็นภาวะที่ตลาดต้องสนใจตัวเลขเศรษฐกิจ และระดับ Valuation ในแต่ละประเทศ มากกว่าแค่ผลกระทบบนการเติบโตของรายได้

สุดท้าย ดอกเบี้ยสูงเป็นปรกติใหม่จะนำไปสู่การปรับสัดส่วนการลงทุนที่เหมาะสมในระยะยาว

เพราะนักลงทุนส่วนใหญ่มักไม่เปลี่ยนระดับความเสี่ยงที่รับได้หรือผลตอบแทนคาดหวังไปตามสภาวะตลาด ขณะที่ดอกเบี้ยสูงจะทำให้ความผันผวนของทุกสินทรัพย์ปรับตัวขึ้นทั้งระบบ

เช่น ความผันผวนของดัชนี Bloomberg Global-Aggregate Index ที่ตลาดมักใช้เป็นดัชนีเปรียบเทียบการลงทุนในบอนด์ที่มีความผันผวนเพียง 3-4% ในช่วง Lower for Longer คาดว่าจะกลับไปมีความผันผวนเฉลี่ย 5-6%ต่อปีเท่ากับช่วงก่อนวิกฤตปี 2008

ถ้าระดับความเสี่ยงที่รับได้ไม่เปลี่ยน ตลาดจะเกิดการเปรียบเทียบผลตอบแทนต่อความผันผวนใหม่

ตัวอย่างล่าสุด เช่นรายงาน 2023 Long-term Capital Market Assumptions ของ J.P. Morgan Asset Management ที่แนะนำให้กลับเข้าลงทุนบอนด์ด้วยเหตุผลว่ายีลด์ระดับ 3-5% ถือว่าคุ้มความเสี่ยง แม้ความผันผวนสูงขึ้นเป็น 5-6% เนื่องจากหุ้นทั่วโลกที่มีความผันผวนสูง 15-20% ต่อปี คาดว่าจะสร้างผลตอบแทนระยะยาวได้ราว 8% แม้ผ่านการปรับฐานปีนี้มาแล้ว อนาคต บลจ. อื่น ๆ ทั่วโลกก็คงต้องปรับแนวคิดการลงทุนเช่นกัน

ดังนั้นสัดส่วนการลงทุนในสินทรัพย์เสี่ยงอาจลดลง เหลือแค่ส่วนที่นักลงทุนต้องการผลตอบแทนเพิ่มเติม และต้องสามารถรับความเสี่ยงที่สูงขึ้นได้ด้วย

โดยสรุป ผมมองว่าภาวะดอกเบี้ยสูงเป็นความปรกติใหม่ของตลาด หรือ Higher is Here เป็นธีมที่นักลงทุนไม่ควรมองข้าม และต้องวางกลยุทธ์รับมือให้พร้อม

ความไม่เท่ากันของดอกเบี้ยจะกดดันให้ธนาคารกลางทั่วโลกปรับดอกเบี้ยขึ้นตามสหรัฐ และอาจทำให้ดอลลาร์ผันผวนอ่อนหรือแข็งค่าด้วยความเร็วสูง

ระยะถัดไป การเปลี่ยนแปลงของพื้นฐานเศรษฐกิจจะเริ่มทำให้การลงทุนในแต่ละสินทรัพย์ในแต่ละทวีป มีความแตกต่างกันอย่างเห็นได้ชัด

ระยะยาว จะนำไปสู่การเปลี่ยนสัดส่วนการลงทุนระหว่างสินทรัพย์ปลอดภัยและสินทรัพย์เสี่ยง กรณีที่แย่ที่สุดคือถ้า Higher is Here เปลี่ยนไปเป็น Higher for Longer การลงทุนแห่งอนาคตและเทคโนโลยีที่ไม่สร้างรายได้ก็อาจต้องพักฐานนาน

ตรวจพอร์ตของเราว่าพร้อมกับธีมใหม่แล้วหรือไม่ และรอดูกันว่าภาวะดอกเบี้ยสูงจะเป็นความปรกติใหม่ของตลาดได้จริงและยาวนานแค่ไหนไปพร้อมกันครับ

ผลตอบแทนคาดหวังของดัชนี S&P 500 เท่ากับบอนด์ยีลด์สหรัฐอายุ 10 ปี
ที่มา: Bloomberg และ UOBAM Thailand

ดร.จิติพล พฤกษาเมธานันท์